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《中國經(jīng)濟周刊》首席研究員 鈕文新

當利率很低、貨幣相對寬松之時，的確會出現(xiàn)一些擊鼓傳花式的資金游戲，正所謂“空轉(zhuǎn)套利”。但我們始終認為，貨幣政策的政策方向，必須始終堅持以中國經(jīng)濟基本需求為導(dǎo)向，而不能受到“個別領(lǐng)域、個別現(xiàn)象”影響。

為什么今天要說這件事？因為，最近數(shù)日，從Shibor到國債再到企業(yè)債市場，整體利率水平上翹，而且比較陡。尤其是6月8日，5000億元MLF到期，但央行沒有續(xù)作，而僅僅是以逆回購方式、以2.2%的利率拍賣了1200億元7天期資金。這實際是“鎖長放短＋凈回籠3800億元流動性”的收緊操作。由此，引發(fā)市場猜測。

Wind資訊的統(tǒng)計顯示，從5月中下旬開始，10年期國債收益率和1年期國債收益率分別從2.6%、1.3%上升至2.85%、2.1%，而7天Shibor則從1.56%上升至1.9%。尤其是本次7天期逆回購操作中標利率高達2.2%，這就更加引發(fā)市場利率可能上行的猜想。我們的問題是：無論是國際環(huán)境、還是國內(nèi)需求，按照中國目前的經(jīng)濟基本面狀況和預(yù)期，是否允許大約60個基點的利率上浮？正如市場分析人士指出的那樣：按照貨幣政策“拉住經(jīng)濟易、推動經(jīng)濟難”的特點，中央銀行應(yīng)當允許激勵性貨幣政策預(yù)期較長時間保持穩(wěn)定，而不是忽松忽緊，讓市場主體因“沒有足夠的作為時間”而不敢作為。

盡管市場認為債券市場收益率大幅上升并不意味著“債市從牛轉(zhuǎn)熊”，而近期市場的大幅調(diào)整更多是情緒的發(fā)酵和交易的踩踏離場，已經(jīng)脫離基本面。但市場同時認為，構(gòu)建利率上行的預(yù)期，有失妥當。

為什么會現(xiàn)在發(fā)生利率上行的問題？

市場解讀：至少部分原因是為了防止或壓縮金融“空轉(zhuǎn)套利”。6月4日，北京銀保監(jiān)局局長李明肖在例行新聞發(fā)布會上表示：最近我們通過大數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，疫情期間，有些企業(yè)在拿到銀行貸款之后去買理財、結(jié)構(gòu)性存款，甚至違規(guī)進入股市、房地產(chǎn)等限制性領(lǐng)域，這些實際上都是“空轉(zhuǎn)套利”。實際上，今年《政府工作報告》中提及金融“空轉(zhuǎn)套利”問題，也絕非無的放矢。

北京銀保監(jiān)局通過大數(shù)據(jù)分析發(fā)現(xiàn)個別企業(yè)的違規(guī)、違法，并對其精準實施懲戒，這是非常重要的經(jīng)驗，具有全國性的示范意義。所以，治理違規(guī)違法的“空轉(zhuǎn)套利”問題，這是金融監(jiān)管者重要的監(jiān)管職責(zé)，需要加大力度。

但我們需要重點提示的是：不能用貨幣政策手段、尤其不能采用提高利率、或讓政策飄忽不定的方式壓制金融空轉(zhuǎn)套利。因為，這樣的措施對金融空轉(zhuǎn)套利者而言，不過是提高了金融空轉(zhuǎn)套利的成本，不過是多賺少賺或有點虧損的問題，其威懾力并不強大。但是，貨幣政策作為總量政策，其利率引導(dǎo)的方向變化將對所有企業(yè)和金融市場構(gòu)成重大影響。我們沒有任何理由“因個別企業(yè)違規(guī)違法，而讓所有企業(yè)為之陪綁”。那樣，無異于因噎廢食，結(jié)果得不償失。我們說，警察必須抓小偷，但是不是可以為了抓小偷而對所有好人搜身？同樣的道理，當年我們反對因為房價過高而緊縮貨幣。現(xiàn)在，許多人理解了。因為房地產(chǎn)僅僅是經(jīng)濟中的一個領(lǐng)域，房價上漲完全可以通過稅收、限購等結(jié)構(gòu)性行業(yè)政策加以抑制，但不能讓整體利率因而上升，那會壓制其它所有經(jīng)濟領(lǐng)域的正常發(fā)展。

所以，我們需要堅決打擊和抑制金融空轉(zhuǎn)套利，但絕不能去犯因噎廢食的錯誤。大難之后的中國經(jīng)濟還根本談不上健康，尤其是內(nèi)外壓力持續(xù)加大。在此關(guān)鍵時期，經(jīng)濟急需貨幣政策能以略偏寬松的姿態(tài)予以支持，而無法容忍利率出現(xiàn)較大幅度的上漲，更無法容忍預(yù)期轉(zhuǎn)向緊縮。基于這樣的認知，我們迫切希望央行貨幣操作更加耐心、更加科學(xué)、更加藝術(shù)。